怎樣解讀美聯儲的「按兵不動」？ 文：寒柏
最近，美聯儲議息，最終仍是「按兵不動」，基準利率維持在3.50% 至 3.75% 之區間。由於新任美聯儲主席傾向不再給予市場任何前瞻性指引，市場只能自行猜度未來利率走勢。
美聯儲正在「讓子彈飛」
綜合來說，市場人士普遍有以下的說法：
儘管美聯儲主席拒絕作出評論，甚至乎不再參與「點陣圖」等「暗示遊戲」(「點陣圖」少了一票)，但投資者透過其他決策官員的言論及「點陣圖」的走勢，認為通脹壓力並未完全消除，未來利率走勢仍會偏向「更高更久」。
美國基準利率維持在3.50%至3.75% 之間，美國整體通脹維持在3.5%左右 (由4.2%回落)。現時，基準利率起碼等同通脹率，談不上是「負利率」，通脹理應尚算受控。只是，美國通脹率至今尚未回落至2%之目標。就算投資者相信通脹受控，但始終風險仍在，利率仍是「易升難降」。
美聯儲宣布「按兵不動」後，美國國庫債券的孳息率攀升。一方面，這可能反映出美國政府的風險溢價。另一方面，這亦可能是投資者認為未來通脹升溫而拋售長債，以致孳息率升高。現時，美聯儲發明了一種「新講法」，就是市場自行調節，債市已反映出未來的通脹風險。
近年，美聯儲逐漸收縮資產負債表，即逐步向市場拋售美債。根據最新實行的「巴塞爾協議III」(BASEL III)，美國商業銀行可購入更多美國國庫債券。簡單來說，美聯儲回收美元，所拋售的部份債券，則由美國商業銀行所吸納。暫時，美聯儲傾向先收緊「銀根」，但對利率則「按兵不動」。
綜合來說，所謂「美聯儲把調節通脹的風險交給債市」，其實等同在短期而言，美聯儲暫不理會通脹風險。通俗一點說，美聯儲正在「讓子彈飛」。
正承受通脹再次失控風險
這種相對「自由放任」的態度，其實已有「前車之鑑」。回想起疫情期間，美聯儲再次把利率降至接近零，然後通脹急升。當時，美聯儲傾向相信通脹只是由於疫情所致。當時，大家認為因疫情而導至的通脹，只屬「暫時性」，等到各行各業全面復工，世界航運逐步恢復，堆積在碼頭的貨品被處理後，通脹便會自然回落。
由於美聯儲對當時對高通脹置之不理，一直「按兵不動」，最終導至通脹失控，美聯儲於2022年3月起便只能連番加息至5.25%左右，才可抑止當時已失控的通脹。
當然，疫情期間，美聯儲把利率下調至0.25%，資產負債表則在擴張，是明顯地在通脹升溫期間「大放水」。現時，美聯儲正在縮表，利率在3.50%至3.75% 的區間，與通脹水平看齊。這兩個情況不可同日而語。
無論如何，美聯儲選擇在這關口「按兵不動」，當然在一定程度上正承受未來通脹將會升溫，甚至乎再次失控之風險。最理想的情況，自然是美伊停火，霍爾木茲海峽正式解封，石油價格回落。但只要稍有差池，美聯儲便只能在未來的日子裡連番加息，才可以有成功地「追落後」，情況與疫情期間近似。
「霸權」倒下之前，美國尚有空間更改遊戲規則
從另一個層面來說，若美國再次遇上經濟寒冬，或爆發突如其來的事故，美聯儲減息的空間可能變得相對有限。當然，有人認為，美國政府負債累累，似乎加息的空間亦十分有限。
但值得留意的是，美國制定了全球的金融秩序，在這「霸權」尚未倒下之前，美國政府尚有空間更改遊戲規則。我們很難斷言，美聯儲的利率調節空間已經完全受制。反而，美聯儲選擇減少向市場提供前瞻性指引，其實正在給予自己更多空間；利率政策正在越來越變得飄忽不定，而且難以捉摸。
筆者傾向相信，在極端情況下，美聯儲的利率可以忽然大升，然後再次大跌，越來越變得沒有什麼理路可尋；這風格將近似於上世紀70年代的美聯儲。
文：寒柏
從事金融業，亦為自由撰稿人
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