僅有1,500億港元的潛在「工商物業貸款壞賬」？ 文：寒柏
有「財金分析員」指出，本港工商物業貸款的潛在壞賬共有1,500億港元，若最終這板塊「爆煲」了，將對本港銀行體系造成一定的衝擊。
財金官員：「壞賬撥備」不同於「壞賬」
到底這講法是否太過悲觀呢？大約1年多前，有本港某「財金官員」指出，「壞賬撥備」不同於真正的「壞賬」。「壞賬撥備」只是銀行根據當前的「風險評估」而作出的一些「會計賬目」上之「提前部署」。其「潛台詞」是，真正的「壞賬」並不會如「撥備」這般多。為何「財金官員」會作出這樣的結論呢？
一、我們相信該「財金官員」根據過往的「撥備」及「壞賬」紀錄而作出推斷，並得出相關結論，從而斷定銀行之「會計撥備」，總會比「真正的壞賬」多。
二、等到真正處置「工商房地產」之壞賬時，相關的「物業抵押品」會被銀行以「拍賣」形式出售。其拍賣所得，尚能回撥給銀行，以減低銀行的「真正損失」。
三、無論是「會計賬目」中作出的「撥備」，還是「真正」的「壞賬」或「虧損」，都可以「分段執行」，不必「一次性」的反映在銀行之賬目上。銀行尚有可能透過未來幾年的「貸款生意擴張」而「分階段」地吸收工商房地產板塊所造成的「虧損」。
四、雖然現時銀行作出的「撥備」，比過往20年的平均水平為高，但總結過往經驗，「撥備」只是銀行「會計賬目」對當前「風險評估」的一種表述，通常比「真正」的銀行「壞賬」及「虧損」為輕。既然如此，「撥備」本身已是一種「保守預算」了，「財金分析師」把現時的「撥備」再推高而作出的一種「壓力測試」(stress test)，便變得沒有太大的意義。
綜合來說，「財金官員」及「財金分析員」的分析有點「南轅北轍」。「財金官員」認為本港銀行體系非常穩健而工商房地產板塊的「壞賬」絕對可控。另一邊廂，「財金分析員」則指出潛在壞賬有1,500億港元，並將對銀行體系造成一定的衝擊。
沒有真正地把分析「做到底」
筆者則認為，無論是「財金官員」，還是「財金分析員」，其結論不同，但所作出的分析皆不夠透徹，而且稍嫌樂觀。他們僅以銀行所提供的「數據」，綜合當前情況及總結歷史經驗便作出了判斷，始終還沒有真正地把分析「做到底」。
最重要的是，以銀行或監管機構所提供的數據而作出的一系列假設，並僅以過去幾十年的數據及經驗所作出的一點前瞻，其「分析系統」已經假設當前的「經濟下行」不過是「周期性」而非「結構性」。有趣的是，當大家看到2026年第1季的香港經濟重現增長，且住宅樓市出現反彈後，有越來越多人開始「如釋重負」，最終全盤忽略了香港現時正經歷的「結構性問題」。
工商舖多「入不敷出」及「資不抵債」
其實，我們只要把分析「做到底」，並深切地對所有「壓力測試」中的「假設」了解透徹，並對照每一項「假設」的真實性，我們便可以看到這問題到底有多嚴重：
一、全港「工商物業貸款」，合共有1.4萬億港元。以「財金分析員」推算，可能會有1,500億港元的貸款將會成為壞賬，即僅假設了大約10.7%的「工商物業貸款」要出事，這種「壓力測試」，只參考了「歷史數據」，已沒有考慮到香港經濟的「結構性」轉變，而簡單的把這次的「經濟下行」當為是「周期性」之問題。
二、怎樣才算是把「分析工作」都「做到底」呢？我們應該起碼做一次「抽樣調查」，把全港每區的各種級別之商業大廈、商場、臨街店舖、銀座式商廈、酒店、服務式住宅、工廠大廈、凍廠、物流廠庫、數據中心、停車場等等的「工商物業」做一次排查，把每幢大廈的數據，都逐一列舉出來：
★物業估值 (valuation)，包括所假設的cap rate。
★相類似物業的最近成交價。
★以常識判斷那些專業估價行引用的成交價是否合適。
★那些所引用的成交價，有多少成交量作為支持。
★物業的租金收入、平均呎租及空置率。
★租客分類及明細，甚至乎需逐一列舉連鎖店及個體戶的資料。
★分析這些租客能否繼續在這租金水平支撐下去。
★物業的相關貸款金額。
★每年的利息開支及本金償還狀況。
★各類物業的營運開銷及稅項。
有了以上的明細分析，再加上對香港各行各業的情況有一定的認識，便可以得知，其實大部份工商物業都已經呈現出「入不敷出」之情況。在利息高峰期，相關工商物業的租金收入連利息開支也覆蓋不了。暫時利息成本稍減，但工商物業租金正向下調，空置率則在上升，其背後出現明顯的「經濟結構性改變」。即使假設利息繼續向下調，但租金收入卻在縮減，可見將來仍未必能覆蓋利息。即使尚能覆蓋利息，仍無法償還本金，亦未必足夠支付工商物業之各種營運開支及稅項。
三、另外，到底各幢「工商物業」的估值有沒有「水份」呢？純以估值推算，物業貸款的成數仍不算太高，但以最近的成交價推算，則大部份「工商物業」都已陷入「資不抵債」之局面。現時，大多數專業估價行僅以港府公布的cap rate作為推算基礎，並用盡各種類比方法，盡量把市場上較高的成交案例納入分析裡，或對某些急售套現之案例，或各面「銀主盤」之成交視而不見。簡單來說，除了「入不敷出」之外，很多「工商物業」早已是「資不抵債」。否則，怎會一直「放盤」也「無人問津」？就是由於估值太高，賣家的意向價不合理，整個香港商界在「自欺欺人」罷了。
四、很多「工商物業」都已經出現不同程度的「入不敷出」及「資不抵債」之情況。可是，到底各大小銀行如何為這些物業進行「現金流分析」及「壓力測試」呢？只要大家都願意繼續「一廂情願」下去，便當然會有很多方法：
★假設抵押物業可以順利以「急售套價」(forced sale value) (FSV)沽出。
★物業正以FSV更低的價格放售，仍是無人問津，但銀行當然視而不見。
★歸究市場流動性低，需要更長的時間放售 (當是「周期性問題」)
★假設企業仍有其他現金流可支撐債務：
★企業仍有現金流
★企業尚可舉債，並繼續「以債養債」
★企業有住宅物業可以市價放售並套現
★企業尚有其他工商物業，可以FSV放售
★響應監管機構的建議，沒有再進行假設「加息」的「壓力測試」。
以上的假設，當然是過份樂觀。其一、這假設地產企業之困局及市場的調整僅是「周期性」而非「結構性」。其二、這種「壓力測試」只是把「鏡頭」拉遠了，看得更廣泛了，便更加看不透眼前之「痛點」。
稍為想深一層，香港是自由市場，資金進出自由，交易成本及稅項極低。在這情況下，「工商物業」被放售而「無人問津」，只是估值不合理、賣家的「意向價」太高，銀行不願接受借款人已經「資不抵債」之體現。然後，企業還可以舉債？連各大小銀行自身都不願續期，企業還有什麼「板斧」可以取得新貸款？抵押給銀行的「工商物業」以FSV以下的價錢也賣不出，企業卻有辦法可以FSV沽售其他「工商物業」？並在償還相關貸款後，還有餘款可作為整體債務之還款來源？住宅樓盤可以現價全數沽售？這還算是「壓力測試」嗎？美國在通脹壓力下，不是正在考慮加息嗎？
尚有很多債務未做好足夠的「撥備」
五、香港房地產商尚有為數不少的「銀團貸款」，某部份更沒有任何「抵押品」。由於這些貸款沒有以「工商物業」作為「抵押品」，某些銀行甚至乎沒有把這些貸款一併計算在「工商物業貸款」之上。此外，關於某些一線至二線地產商，由於它們有太多「會計手段」可隱藏債務，並有為數不少的「無抵押貸款」，很多銀行至今還沒有下調這些企業的信貸評級。有某些二、三線房地產商更仿效「新世界」的做法，找監管機構救助。當監管機構開始向各大小銀行查詢相關貸款的續期情況後，貸款都順利地被續期。由此可見，尚有很多債務並沒有納入考慮，至少沒有做好足夠的「撥備」。
六、同時間，這種「貸款分類」尚未考慮到以「工商物業」為「抵押品」的其他貸款類別。例如，很多「中小企貸款」，包括早前曾響應港府的推廣，並申請「還息不還本」計劃的眾多中小企。又例如很多「投資貸款」，都是以「工商物業」作為「抵押品」。一般來說，這些貸款的金額會較小，借款主體或許尚有其他「還款來源」。可是，銀行向來對這些「中小企貸款」及「投資貸款」之「還款來源」之分析做得很粗疏，大家始終仍是看重其「物業抵押品」。另外，「房地產市場」始終是香港經濟體系的核心，是真正的「百業之母」。除了極少數的特例，香港各行各業都正在走下坡。這些本質上其實與「工商物業貸款」算是「同氣連枝」的貸款，至今還沒有被一併納入作分析。
基於以上各點，我們可以看到無論是銀行，還是監管機構，都沒有把分析「做透」，其「壓力測試」所呈現之「壓力」明顯不夠，且只假設了當前的問題是「周期性」而非「結構性」。有朋友會問，既然有如此大問題，總會有銀行開始「收傘」罷？為何至今還沒有看到「信貸崩塌」(credit crunch)呢？原來，近年本港各大小銀行正以「鐵索連舟」之方式替港房「續命」，所以才暫時勉強支撐着本地房地產市場的「資金鏈」(待續)。
文：寒柏
從事金融業，亦為自由撰稿人。
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